人民币升值就是对美元贬值纵容


　　美国的贪食症
　　我认为，现在，亚洲的中央银行们应该卖出它们持有的美国国债。一个弱势的货币应该会导致其所对应的债券收益率高企，因为亚洲中央银行们持有巨额的美国国债，导致美国国债的收益率并不能反映美国的美元政策。美国非常缺少对“美国国债收益率进一步高企的担心”，这鼓励了 美国进一步推行它的美元贬值政策。如果亚洲的中央银行们为了短期的账面收益而大幅度减持美国国债的头寸，美国政府部门将不得不在美元疲软和债券收益率高企之间做出平衡。
　　自从1999年以来，美国已经用尽了各种手段来满足它的贪食症（一种疾病或者称为易饥症，症状为饮食无序，常见于体重正常或近于正常的年轻女子中，特征是偶尔无控制地暴食，继而又感到沮丧、难过和自责，这常与为减肥而采取的措施，如节食或禁食有关。译者注）。在1999－2000年间，新经济骗局怂恿全世界其他地方购买美国的技术资产。直到现在，亚洲的有价证券组合投资者仍然持有大量的不值钱的那斯达克股票，欧洲跨国公司拥有很多美国技术公司，这些公司均负担着巨额沉重的债务，并且收入很少。
　　在ＩＴ技术经济泡沫破裂以后，美联储主席格林斯潘先生大刀阔斧地削减利率，引起了美国国债收益率下降，收益率降到了大约4％－6％的范围。美国国债市场重整旗鼓，吸引了国外的购买者，然后，所筹集的资金用来支持美国的消费和美元的强势。
　　当美国国债降至最低点的时候，现在，美国试图贬值它的货币――美元，以创造更多的就业机会来维持它已经被抬高的消费，这将转化成为外国投资者持有数以万亿美元计的美国金融资产的成本。我认为，弱势美元是使用外国投资者的钱来支持美国消费的另外一条途径。
　　亚洲应该卖出美债
　　亚洲可以抵抗美国这种行为。在美元作为全球贸易计价货币和各国中央银行储备货币的条件下，美国正在利用它超级强权地位的优势来资助它超大型的消费习惯。除非出现了明显的市场信号，否则，美国的“购物狂”行为不会停止。
　　亚洲的中央银行们已经并且还在继续购买美国国债，这种往复循环的美元为亚洲的贸易赢余提供了套期保值的机会。这种交换压低了美国国债收益率。这种事态给美国的消费者提供了借口，可以通过抵押再贷款的方式继续他们的购物狂欢；也给美国政府部门以借口，以继续保有大量的财政赤字。现在，债券收益率已经见底，抵押再贷款的游戏也已经接近结束。现在，美国开始以弱势美元政策来继续这种游戏。亚洲的中央银行们并没有如正常的投资者所做的那样反抗这种政策，这样就给美国政府部门发送了一个错误信号。
　　我认为，现在，如果亚洲的中央银行们卖出这些美国国债，仅仅以现金的方式保有这些美元资产，这将会导致美国的美元债券收益率上升，上升的幅度可能达到150个基点。这种债券收益率的高企将会停止围绕在美联储、对冲基金、亚洲中央银行们和美国消费者周围的“ｍｅｒｒｙ－ｇｏ－ｒｏｕｎｄ”（游乐园玩旋转木马时所播放的表达欢乐气氛的特有音乐。译者注）。伴随着美国国债收益率的高企，美国的消费将会受到打击而下降，全球的不平衡将会结束。取而代之的将是，美国政府将通过提高税收来解决它的财政赤字，这将会同时稳定美元和美国国债的收益率。我相信，对全世界来说，这将是一个非常令人高兴的结果。
　　亚洲绝大多数经济体的短期利率低于或者就是2％。卖出美国国债的策略可能不会给这些经济体带来财政金融上的沉重负担。特别要指出的是，日本能够保持它购买的美元数额处于锁定状态。在短期利率为零的情况下，日本可以无限期的这样做。这将会有效地阻止对冲基金流入亚洲，并迫使美国国债收益率反映它的基本面。
　　无论如何，更高的美元利率将会结束这种游戏。我认为，弱势美元政策根本就不可能解决美国的赤字问题。实际情况很可能是，廉价美元足以导致美国开始建设工厂的浪潮。去年，美国的进口达到了12570亿美元，而出口则为7250亿美元，贸易赤字达到了5320亿美元。美国将需要大量的新工厂来弥补这样的差距。去年，美元兑各主要货币指数下跌了15％。然而，在今年的前九个月里，美国的赤字却上升了19．2％（也许有人会引用Ｊ曲线来作为解释，但是我怀疑它的可靠性）。现在，已经有一些证据表明，美元的弱势将意味着美国将建设更多的工厂。
　　我认为，只有在导致美国经济出现更高的通货膨胀率的情况下，弱势美元政策才可能会发挥它的作用。因为只有更高的通胀才会迫使美联储提高利率的幅度更大，步伐更快，就如同上个世纪80年早期所发生的那样，通过减少美国国内的消费，这将会引起美国经济的萧条和减少美国贸易赤字。依我的观点看来，这样的一次萧条是很有必要的。在ＩＴ技术经济泡沫破裂之后，美国应该接受这样的一次萧条。然而，美国对这种经济的正常周期感到厌恶，并且，从此开始用近似欺骗的手法来维持需求增长。当这种欺骗的行为无以为继的时候，无论如何，经济都会出现一次衰退。
　　既然无论如何解决目前问题的最终办法是更大幅度更快步伐地提高美国利率，为什么我们要兜这么大的圈子呢？现在，如果亚洲中央银行们卖出美国国债，将会把这个问题提上日程。如果美国不愿意提高其债券收益率，它可能会削减财政赤字，这将会导致贸易赤字的降低，并稳定住美元的汇率。
　　现在，亚洲处在一个十字路口。在对付货币市场上的退潮和涨潮的问题上，亚洲国家政府部门的行动必须讲究策略。对冲基金产业的规模已经如此之大，短期流入货币市场数额巨大，并且受情感推动。如果亚洲国家政府部门对这种巨大的流入简单地改变既定策略的话，它们将会使得它们的经济预期冒着出现重大失误的风险。
　　人民币不能升值
　　亚洲经济体的关键目标就是避免出现上个世纪80年代日本经济崩溃的命运。中国和韩国正在经历着自亚洲金融危机以来最大规模的债务增长。今年，中国的国内信贷规模已经达到了中国ＧＤＰ的150％，1997年的时候，这一比例为100％，这里主要指的是商业借款。韩国已经把它的债务从商业部门转移到了家庭部门，也就是说，在1998年引起韩国经济危机的债务问题只是改变了分配状态，而并没有得到解决。如果中国和韩国的货币显著升值，这两个经济体将会陷入类似于日本经济周期的陷阱，出现低增长、低利率、低通货膨胀率和强势货币。
　　中国如何改革人民币盯住美元的固定汇率机制将是这种情况如何向全世界扩散的关键因素。很多人希望中国象上个世纪80年代日本那样做，这将会创造一个巨大的泡沫来支持全球经济，同时美国经济休眠。“货币弹性”仅仅是一个代码，会拖动中国经济走向货币巨幅升值的道路。在1985年签定广场协议之后的两年间，日本日元已经翻了一倍。我认为，如果中国迫于压力升值人民币的话，中国也会遭受同样的命运。
　　如果在压力的驱使下，中国顺着人民币升值的道路继续滑下去的话，中国经济发展的幅度将会随着时间的流逝迅速缩减。中国商品遭受了广泛的歧视，尽管已经有了ＷＴＯ体系，因为欧洲、日本和美国并不承认中国的市场经济地位，这给了它们充足的空间将中国的产品拒之门外。中国的商品之所以能够出售，仅仅是因为这些商品是如此的廉价，这些经济体的企业可以从中国商品中获得巨大的利润 。如果中国如很多人所期望的那样升值人民币，中国商品将不再如此抢手，中国的出口将会因为歧视而遭受巨大的打击。
　　然而，如果欧洲、日本和美国承认了中国的市场经济地位，中国就能够在汇率政策上作出让步，让人民币汇率有些弹性。中国不会从人民币升值中得到任何好处，而市场则会普遍认为，中国经济在压力下容易受到攻击，并且市场会继续向中国施加压力。这将会使得中国在上个世纪80年代日本所经历的道路上越滑越远。
　　我认为，对于中国来说，提高利率就可以放慢投资的增长速度，这也会减少投机。与时下流行的“提高利率将会吸引更多的资金”的观点相反，我认为，当中国显示出让经济着陆的信心的时候，热钱将会离场。伴随着投机的冷却，中国能够按照自己的既定政策改革汇率机制。人民币的价值将会被需求和供给的真实平衡所决定，而不是由投机和政治压力来决定。
□ 谢国忠